!""!年第"期当代财经%$1%!!""!总第!#$期#$%&’()$*+*,-.%+%#’/’#$%$(.#00%$1!&$从中航油事件看金融衍生品交易的风险管理杨锦之)$洪渊%*)*0中国人民大学商学院$北京)111(/%%*0中国人民大学经济学院$北京$111(/+摘要"中航油事件从一个侧面反映了我国企业在金融衍生品市场风险防范方面存在严重的不足$客观上要求我国企业增强驾驭金融衍生品交易的能力%同时也进一步引发了市场对国有资产监管及风险控制的反思/我国企业在积极参与经济全球化)利用国际市场获取套期保值利益的过程中$必须加强金融衍生品交易的风险管理&具体而言$一是推进交易立法进程$建立责任追究制度%二是强化外部监管$改进内控机制%三是完善公司治理结构$加快建立现代企业制度%四是加大信息披露力度$促进金融衍生品市场发展&关键词"中航油%金融衍生品交易%风险管理中图分类号"-$%’9*)文献标识码"+文章编号":"";8"<=!>!""!?+%7"’,@7"-最近!"多年来$国际金融市场空前繁荣$金融创中航油的净资产由$++/年的$-*(万美元增至%&&!年新层出不穷$尤其是进入#$世纪的这几年$金融全球的$*%(亿美元$经营也逐步扩展到国际石油贸易业务$化程度逐步提高$金融产品日益丰富$金融衍生品市并于%&&$年$%月-日在新加坡交易所主板挂牌上市$场得到了极大的发展&据国际清算银行的统计数据显成为中国首家利用海外自有资产在国外上市的中资企示$%&&&年到%&&’年$全球期货市场年成交金额从业&$+++年中航油进入国际石油贸易$主要业务是现!$(&亿美元增加到)&&’(亿美元$年均增长率达到了货买卖和衍生品交易%而衍生品交易主要参与的是新%’*+,%期权市场年成交金额则从--.亿美元迅速增加加坡纸货市场&纸货市场的交易品种有石脑油)汽油)到.&%-亿美元$年均增长率达到了.!*.,&金融衍生柴油)航煤和燃料油等%交易对象是标准合约$包括品交易能够跨期分散市场中的部分风险$但同时它也石油期货和期权&是一种蕴含着极大风险的金融交易品种&金融衍生品中航油从%&&!年下半年开始参与石油期货)期权交易能够得到飞速发展$一个很重要的原因是近年来交易$%&&!年盈利’(&万美元&%&&.年一季度$中航世界各国监管当局都加大了对金融衍生品市场的监管$油在油价涨到每桶!&美元以上开始做空%在/月份左出台了一系列相关的法规和措施$为其繁荣发展创造右$也就是国际原油价格在每桶.&美元)航煤接近每了有利的外部条件&随着我国经济迈入经济全球化程吨!’&美元的时候$中航油总裁陈久霖作出了错误的度的日益加深$我国企业在海外积极参与金融衍生品判断$认为原油价格已经从%&&!年’月的每桶%’美交易已成为不可逆转的趋势&如何利用金融衍生品交元开始上涨$且涨幅超过-&,$应该不会继续升高$易来最大程度地分散风险$获取收益$同时又能有效因此决定做空石油看涨期权’%&&万桶&直到%&&.年地规避交易过程中遇到的各种风险$是我国企业面临$&月中下旬$国际原油价格一度达到每桶’-美元$行的紧迫问题&不久前发生的’中航油事件(正集中暴权价格低于市场价格$投资者要求行权$从而使期权露了我国企业在金融衍生品交易上的缺陷$具有典型卖出方*中航油+在油价每桶’&美元以上被迫强行平性&本文通过对中航油事件的深入分析$结合西方成仓$产生了巨额亏损约’*’亿美元$震惊海外&功经验$期望为我国企业在金融衍生品交易中实现套中航油事件发生的原因何在,通过分析大致可归期保值$规避市场风险产生积极的指导作用&结为以下五点&一)中航油事件及其发生原因$*0违规操作$期权交易量过大中航油从事石油期权投机是我国政府明令禁止的&中国航油*新加坡+股份有限公司*以下简称中国务院)++(年(月发布的-国务院关于进一步整顿和航油+成立于$++!年$由中央直属大型国有企业中国规范期货市场的通知.中明确规定"’取得境外期货航空油料控股公司控股$总部和注册地均位于新加坡&!!!!!!!!!!!!!!!收稿日期"!""!7’(8)#作者简介"杨棉之#中国人民大学商学院博士研究生$主要研究方向为金融风险管理%洪渊$中国人民大学经济学院博士研究生$主要研究方向为金融风险管理&当代财经!"#$%&’"()(*+,-)-.%/01"-"&213,!万方数据当代财经!""!年第"期总第!#$期业务许可证的企业!在境外期货市场只允许进行套期保值!不得进行投机性交易"#!""#年$%月!证监会发布$国有企业境外期货套期保值业务管理制度指导意见%规定!企业在境外期货市场只允许进行套期保值!不得进行投机交易&禁止不通过期货交易所的场外交易&国有企业从事套期保值业务而进行的期货交易总量!应当与其同期的现货交易总量相适应#中航油无视国家禁令进行违规操作!一方面期货交易量远远超过了现货交易量#如!""&年$%月!中航油石油期权’卖空(交易量为’!%%万桶!远远超过其年进口量约$’%%万桶!超出了业务需要!违反了有关规定!加大了风险#另一方面!中航油作为航空煤油进口商!应与其向国内航空公司供应航空煤油的定位相适应#为了防范油价上涨风险!锁定采购成本!应该采取)买空"来套期保值!而不应是*卖空"!方向恰好做反了+(#)****!+*未能正确制定航煤限价保顶期权的期权价中航油是新加坡纸货市场航空煤油期权产品交易的做市商!没有正确制定航煤限价保顶期权,一种看涨期权-的权价!在每桶./美元大量卖出看涨期权!价格大约在每桶.美元!期权价值过低#中航油没有按照市场变化!充分考虑到原生资产价格,约定价格,距离到期日时间长短以及原生资产价格波动等因素!及时将看涨期权的期权价大幅调升!并降低看跌期权的期权价!导致投资者大量购买该期权’!%%万桶’见图$(+内在价值由于其交易不透明,信息不对称,市场流动性差,了结交易难度大,没有清算系统或竞价机制来进行逆向操作以冲抵头寸等!故加大了风险+此外!场外交易因不涉及公众投资者而缺乏政府监管!也是市场监管的)空白地带"+(!)****&+*内控制度形同虚设由于金融衍生品具有高风险特性!国家有关部门出台了许多限制性规定&许多公司也都制定了风险内控制度+然而!在中航油公司治理结构上!陈久霖的个人权力却凌驾于公司内部监督及风险内控制度之上+由于缺乏有效的监督!公司的风险管理制度和内控制度在关键时刻根本没有发挥作用+公司虽然成立了独立的风险管理部门和跨部门的风险管理委员会!曾聘请国际知名会计师事务所.安永会计师事务所编制..$风险管理手册%和$财务手册%!采用了目前世界上最先进的风险管理系统.789:;